周日。
皇后区公共图书馆。
约翰·哈格雷夫站在二楼楼梯口，手里拿着一张折起来的打印纸。
黑框眼镜反着天花板上的日光灯管。
他看见林顿从彭博终端那边过来，把眼镜往鼻梁上推了一下。
“百度的季报我看了。”约翰拉开椅子坐下，“保尔森宏观策略组在季报出来后做了复盘。我们组之前看空百度，和中国区那几个对冲基金的同行一模一样，用的是自上而下的宏观折现模型。中国互联网广告增速打八折，中小企业死亡率打七折，谷歌中文的竞争压力再加一个百分点。”
他把打印纸摊在桌上，是一张百度营收结构的分解表。
“我们的错误很简单。没有拆分搜索广告和门户广告。搜索广告是竞价排名，中小企业按点击数付钱，转化率直接挂钩现金流。这和门户品牌广告是两个完全不同的东西。我们拿门户广告的框架去套搜索广告，结论全是反的。”
“还有一个。客户续费率。”约翰的手指在纸上敲了一下，“四季度58%，一季度61%。这个数字我们谁也没看到。它没有藏得很深，它就躺在SEC官网。但我们自己把客户留不住这个假设写进了模型，默认它是常量，根本没想过验证。”
林顿靠回椅背。“你们用的是宏观折现，自上而下。我从底层数据结构拆的，自下而上。”
“对。这就是区别。”约翰摘下眼镜在衣角上擦了一下，“保尔森基金的五个人，平均从业八年。百度这笔，全军覆没。你用了什么工具？彭博终端？Wind？”
“Excel。图书馆免费版。”
约翰重新戴上眼镜，沉默了一会儿。“现在多少了？”
“73。下周可能冲75。”
“你什么时候平仓？”
“下周一如果冲不上75，就开始平。”
“我等几天也买了百度。”约翰说，“季报出来第二天进的，进场位置72。买的是正股，没加杠杆。”
“你打算什么时候出？”
“长期。百度在中国搜索市场的份额还在扩大，中小企业广告预算从线下往线上转的结构性趋势才刚开始。一百万广告客户里，续费在涨，新增在涨。只要这两个数字不变，方向就不会变。”约翰顿了顿，“我看100以上。”
林顿点了点头。“这个判断没毛病。长期方向是对的。”
“那你为什么不等100以上再平仓？”约翰
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